股权投资基金与我国企业的跨境收购

股权投资基金与我国企业的跨境收购

王繁  

锦天城律师事务所    邮编：200120

摘要：在我国良好的金融环境下，不少基金投资机构在企业投资收购方面积累了丰富的行业经验，在我国企业跨境收购中扮演着至关重要的角色，承担着积极的助推作用。作为一种金融投资形式，股权投资基金越来越受到国内私有企业的关注和重视。近年来，随着国内企业综合实力的不断增强，其中股权投资基金无疑为我国企业跨境收购提供全新的战略发展模式，为我国企业跨境收购创造了更高的价值。本文首先对股权投资基金这一概念特点作出全面阐述，针对股权投资基金与我国企业跨境收购间的价值关联进行具体分析，通过列举案例的方式对两者的发展关系提出几点针对性建议以供参考。

关键词：股权投资基金；国内企业；跨境收购；案例思考

我国企业在跨境对外投资以及并购过程中，通常会面临收购对象选择决策、社会经济环境、相关政策、财务以及并购整合等多方面的风险，推进股权投资基金与我国企业跨境收购联合实施，充分凸显股权投资基金作用及其价值。

一、股权投资基金与我国跨境收购的关联性分析

（一）股权投资基金

股权投资基金作为一种金融投资性质的私募型投资基金，主要以私募的形式帮助国内非上市型企业合理展开权益性投资活动。对于我国私有企业而言，从最开始实施交易到整个交易实施过程结束，主收购企业应当充分考虑前期投资模式决策的合理性与后期退出方式的科学选择。

广义层面上，我国非上市企业跨境对外进行权益投资活动贯穿于企业公开发行的各个阶段，如企业的初创期、扩展期与成熟期等多个时期。而在狭义层面上，对私募股权投资基金的理解侧重于企业创业投资后期的私募股权部分，需要主收购企业建立在具有一定外汇资金规模且现金流稳定成熟的情况下。关于股权投资基金的收益分配典型采用“资合＋智合”模式，同时兼顾到出资人与管理人各自的切身利益，通常按照承担费用和弥补亏损、首期保本分配、有限投资回报分配与最终分配的顺序进行收益分配。

在国内，股权投资基金更加倾向于关注私有企业，即非上市企业。这样的企业具有发展速度快且股权干净的特性，但由于缺乏银行资金的支持和保障，因而成为股权投资基金的目标，通过股权投资来优化完善我国企业经济投资成长环境。在这一点上，股权投资基金作用与我国私有企业跨境投资并购，具有投资期限长、流动性较差且资金来源渠道广泛等显著特点。以私有企业股权作为投资对象，采用上升或并购等方式完成退出条件，并获取超额回报的基金，成为私募基金的一种重要形式，将其作用于我国企业跨境并购应当充分考虑股权投资基金的高收益与高风险、流动性等差异特点[1]。

（二）价值创造作用

我国企业跨境收购过程中往往面临多方面的风险，通常是收益与问题风险并存。通过立足于我国总体经济环境运行现状，企业的跨境收购风险更多受政府监管、社会经济环境、人力资源、市场波动以及行业品牌信誉等多方面因素的影响。从经济学角度看，我国企业跨境收购过程中涉及的投资管理相关信息以及代理成本、损失分摊等无疑是增加了企业跨境并购风险系数。通过对股权投资基金性质特点进行分析，可发现相比其他类型金融中介形式，股权投资基金与我国企业跨境收购具有更好的吻合度。

首先，股权投资基金在我国企业跨境收购过程中创造的作用价值对企业外部环境产生正向影响。由于我国企业跨境收购通常面临更高的信息成本，通过促进两者联合收购，能够有效降低企业的信息成本。一方面，企业一些股权投资基金或代理合伙人具有较高的知名度，其本身的资信能够在无形中为知名度相对较低的企业起到增信作用，以此来降低知名度较低企业的信息成本费用。另一方面从国际角度来看，国际性的股权投资基金可能在目标国家具有多个分支机构，意味着股权投资管理团队拥有多方面背景和技能经验，在熟悉目标国政府监管、社会法律机制的情况下能够与其保持良好的合作关系。通过准确及时把握政府有关政策信息来对股权投资进行前瞻性预测，以此来降低政府监管方面的信息风险和问题障碍。同时，在数字目标下社会经济、文化产业状况以及人力资本相关信息的基础上与当地建立起多方面联系，有利于企业收购方获取更完善的信息，以便制定出更合适的收购决策。另外，从管理的角度来看，股权投资基金收益分配需要同时兼顾考虑出资人和管理人双方的利益。所收购企业的内部管理包括对董事会的管理、重大战略决策的参与以及企业内部财务会计制度工作流程，人事安排与管理等。现阶段，我国企业在跨境收购方面仍然属于“新手”，海外收购运作经验相对匮乏，通过促进股权投资基金与我国企业跨境联合并购，为企业收购方提供所需的运作经验、管理服务与金融服务，从根本上降低企业信息成本是股权投资基金所创造价值的核心体现。

其次表现在代理成本的合理缩减。从跨境收购的主客体关系来看，实施对外权益投资和跨境收购的企业作为主要委托方，而被收购的企业或部门业务则属于收购客体。其中整个收购交易过程需要大量信息的有力支持，为此委托方通常会将信息搜集与整理委托给中介机构，中介机构作为信息代理方往往会按照自身利益最大化原则采取行动。从委托方与代理方作用的利益关系来看，信息服务成为联系委托方与代理方的衔接点，也是行动产生的最终产品—信息服务。经由代理方加工处理产生的信息服务并不能直接被委托方使用，而是需要进行二次加工。在二次信息加工处理过程中，所产生的信息差异主要是由委托方与代理方的信息理解偏差引起的，当理解偏差越大，构成的代理成本越高。通过将股权投资基金与企业跨境收购联合实施，能够有效降低代理成本，合伙制模式的实施在间接提高了企业收购项目的价值

[2]。

二、股权投资基金与我国企业跨境收购案分析

    以我国烟台某企业收购知名化学企业为例分析。位于匈牙利的某知名化学公司属于中东欧最大的MDI和TDI制造商，其经济发展规模不断扩张，整体业务范围迅速扩展至欧洲、中东以及非洲等多个地区。我国烟台某企业同样作为聚氨酯企业，与作为股东之一的某香港企业联合组成收购方，意图对该匈牙利化学公司进行并购[3]。最开始的收购意图被否决，经过深入分析后发现，当时次级负债市场情况低迷，通过借到3000万欧元，并对原先计划的重组方案进行优化完善，借助香港机构在公开市场上以原面值约25%的价格成功收购该化学公司约2亿欧元次级债的2/3。我国烟台某公司与合作者通过控制该化学公司次级债来获得相应的充足否决权，该化学公司为避免企业走向破产需要承担巨大损失而接受我国烟台某企业的收购，将该企业大股东持有的股权均售予某烟台企业。在整个收购过程中，股权投资基金作为合伙伙伴为收购方提供详细可靠的国际交易知识信息和能力，在促成交易并完成收购环节发挥着重要的推动作用。

通过上文中的案例分析可以发现，我国企业跨境收购与相关政策、社会经济文化等有着密切的关联。过去几年在我国外汇储备充足且外汇政策宽松的背景下，我国企业跨境收购处于潮热阶段，仅在2016年一年就出现跨境并购交易金额同比增长达到54.5%的结果。当外汇储备逐渐减少且在宽松外汇政策下出现一些非理性投资，在外汇管理部门的主导下，联合各监管部门加强对我国企业跨境并购、对外投资的监管和审查力度，我国企业的跨境并购之路仍然较为坎坷。因此关于境外资金的安排需要强化政策导向作用[4]。

同时，我国外汇储备的变化对我国企业跨境并购产生影响。我国外汇储备经历了从下降到外管局严格审查监管，再到储备增长的变化历程，逐步显现出“触底反弹”的迹象，我国政府对我国企业开展对外投资活动持支持和允许的政策。同时，我国外汇储备的变化对我国企业跨境并购产生影响。近年来，在严格的监管环境下，我国企业跨境并购交易步伐明显放缓，但仍然有跨境收购交易活动在持续进行，及跨境并购需求一直存在，市场遇冷只是短期现象。国家的外汇政策变化无疑对我国企业对外投资外汇出境带来较大困难，对于境外资金的安排成为当前我国企业跨境并购交易的重难点问题。对于用于收购交易需要募集的资金由收购方通过自有资金、银行贷款或企业途径来解决，定增置换前期资金。同时在外汇监管环境下认真解读国家外汇政策，重点解决后续定增资金外汇出境的实质性障碍。例如某大型企业选择传统跨境并购路径，首先通过设立并购基金子公司收购境外标的，其次以“现金＋股份”的方式将收购标的公司装入上市公司，实行两步走并购战略。其中该企业选择联合深耕私募股权投资领域的双币种模式基金IDG，主要为其提供有力的境外资金支持。

三、关于股权投资基金与我国企业跨境收购几点思考

由上可见，股权投资基金在我国企业日益增长的跨境收购交易活动中产生的作用与创造的价值将得到更加充分的体现。通过推进股权投资基金与我国跨境并购联合实施，在充分运用股权投资基金作用价值的基础上，能够有效推动我国经济全球化。然而，股权投资基金在我国企业跨境收购交易活动中的运用不可避免地存在一定风险问题，对于我国企业跨境并购实践提出具体的要求。

（一）短期遇冷现象

股权投资基金存续期与投资期决定了收购企业决策必然是中短期的。一方面，股权投资基金追求中短期利益回报最大化，同企业制定的长期利益最大化目标可能产生冲击；另一方面需要收购企业快速提升自身跨国经营内部管理水平，减少对合伙伙伴股权投资基金的过度依赖，从根本上尽可能避免产生巨大经济危机。对于收购企业而言，应当灵活运用股权投资基金作用价值并发挥其力量，重点完善公司内部治理结构，夯实跨境收购和经营管理基础，以不断强化自身风险抵御和竞争综合实力。

（二）运营知识和能力相似性不足

投资基金从性质上属于金融投资，作为国内金融投资的一股新生力量，我国企业往往缺乏足够完善的跨国经营管理知识技能和经验。当前对股权投资基金的运用及价值的凸显更侧重于对公司战略决策与金融服务方面的支持，企业跨国运营管理则缺少经验。为此需要企业认清这一现状，通过优劣势互补，补其所长，在日常经营管理工作中不断提高跨国企业的管理实力。

（三）国内监管审批问题

从股权投资基金运用于并购实施角度看，我国企业需要承担更多国内风险。国内政府的政策管制以及发改委、国资委等主管部门多层级监管审批环境下，容易出现审批程序和执行标准不明确等问题。通常，我国企业作为收购方和申请者，而各主管部门则作为审批方，在无法充分明确审批时间、审批程序和执行标准的情况下，参与竞购的私有企业需要面临更大的违约风险和市场商机丢失风险。

结语

本文通过列举案例的方式，对以往股权投资基金与我国企业跨境并购实施情况及其背景进行详细分析探讨，重点阐明当前我国企业跨境并购联合实施的几点问题。在未来市场经济环境下，我国企业跨境并购中股权投资基金价值创造仍然存在较多不确定因素，即面临的风险是不确定的，本文对此提出具体的应对策略以供参考。

参考文献：

[1]李佳奇. 并购基金在跨境并购中的应用及经济后果研究——以木林森收购Ledvance为例[D]. 北京:首都经济贸易大学,2020.(3).2

[2] 张凯雯. 股权投资基金及基金投资人的账务处理[J]. 投资与创业,2022,33(5):68-70,198.

[3] 华夏. 股权投资基金、业绩补偿承诺与并购绩效研究[D]. 云南:云南财经大学,2018.（2）.12

[4] 万寒雪. 私募股权基金参与对我国企业跨国并购的影响研究[D]. 北京:对外经济贸易大学,2019.（1）.3