关于MBO信托解决的法律思考

关于MBO信托解决的法律思考

范珊

中图分类号：D9文献标识码：A文章编号：1007-0745（2008）11-00

摘要：作为一项制度创新，管理层收购对于明晰国有企业产权、降低企业代理成本、激发经营者人力资本要素、实现国有资本战略性退出具有重要意义，但是由于我国现行法律制度不健全，MBO融资渠道非常狭窄，信托作为一项快速高效融资方式将可以很好的解决该问题。

关键词：MBO信托法律监管

一、MBO的法学考量

依据传统公司法理念，现代企业制度追求的是所有权和经营权的分离，即股东通过委托代理授权管理者享有对企业的经营权，而股东则享有对管理者的监督权限，或是设立独立的监督部门实施监督，从而达到权力制衡。而管理层收购则是对传统公司法这一理念的背离，其最基本的核心就是所有权和经营权主体的统一。管理层收购能有效的降低现代公司治理下过度分权的治理成本过高的问题。在两权合一的治理结构下，由于管理者有了一定的股份，能够分享到企业利润的分配，因此必定会自觉进行自我约束，从而降低监督治理成本，同时由于其拥有公司股权，与股东形成了利益共同体，其会为追求两者一致利益行事，减少了损害股东利益情况的发生，同样降低了公司治理成本，改善了公司治理结构。因此，管理层收购在一定程度上改善了传统公司法中治理结构失灵的问题。

二、我国MBO的融资困境

由于管理层对上市公司股权的收购是为了达到拥有更多的企业控制权和话语权，因此需要收购大量的公司股权，收购资金也是巨额的，但是管理层本身通常没有这个财力，需要通过大量外部融资来实现管理层收购的完成。由于我国目前金融市场的不完备和法律制度的欠缺，外部融资的获得途径非常狭窄，因此融资问题成为我国上市公司管理层收购的一大难题，由此造成现实中管理层收购融资的不规范。于是，职工持股会、股权质押贷款等融资方式在狭窄的融资夹缝中生长起来，但却有着明显的瑕疵。首先，根据《贷款通则》的规定，贷款人不得用贷款从事股本权益性投资，国家另有规定的除外；其次，我国《公司法》规定，公司为公司股东或者实际控制人提供担保的，必须经股东大会决议。该决议必须由出席会议的股东所持表决权的过半数通过。用所持目标公司的股权质押来获取融资来收购目标公司股权，实质上是利用上市公司的资产来收购上市公司，管理层在其中并未出资，也未承担相应的收购风险。这种行为实际上是一种严重侵害目标公司及其他股东权益的行为。

三、融资主体及渠道——基于信托的构筑

1、信托的概念和独特功能

根据我国《信托法》的规定，信托是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按照委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或特定目的，进行管理或处分的行为。信托的精髓在于转移并分割所有权之设计，名义上之所有权由受托人享有，而实质上之所有权则由受益人享受。伴随所有权而生之负担责任与风险均归属于名义上之所有权人；而信托财产及所生利益之部分则归属于受益人。同时信托一经设立，信托财产即产生“闭锁效应”，即自行封闭与外界隔绝，委托人、受托人和受益人三者任何一方的债权人均无权主张以信托财产偿债，信托财产即具有“免责性”，另外，信托财产及信托利益因其“独立性”（独立于受托人的财产）、“优先性”（就信托财产而言，受益人顺位优先于受托人所有债权人；在受托人破产时，信托财产不属于破产财产，受益人享有优先取回权）与“超越性”（不仅信托财产本身不受信托三方任一方债权人的追索，信托利益也不为受益人本身的债权人追索）还可于法律保障不为债权人追及下无限积累。简而言之，信托的独特功能在于其免责性、独立性、优先性、超越性等方面，使其在上市公司管理层收购中发挥巨大作用变为可能。

2、信托机构作为上市公司管理层收购主体的优势分析

信托财产的独立性、优先性和破产隔离的独特功能使得上市公司管理层融资变得比较容易和方便。信托财产独立于委托人、受托人、受益人及其债权人，无论哪一方破产，债权人都无法追及到信托财产。在实施管理层收购的目标公司破产的情况下，信托财产也不会被列入破产财产，其优先性则使得受益人或委托人指定的其他人有权在受托人破产清算时优先取回信托财产。信托制度下的这种财产的安全保障程度是其他任何制度都无法比拟的，可以使得资本的所有者大胆将资金投入到管理层收购中来，从而很好的解决了我国上市公司管理层收购的融资困境。同时，信托还具有合理的避税功能。当管理层以壳公司来对目标公司进行收购时，不可避免的会遇到双重征税的问题，即壳公司的投资收益和管理层的个人所得都要缴纳所得税。但是如果管理层将资金委托给信托机构，由其对目标公司进行收购时，只有作为受益人的管理层需要缴纳所得税，而信托机构则不用缴纳。信托作为一种财产转移和管理的制度设计，围绕委托人、受托人、受益人三方的权利义务形成的所有权实名分割、财产独立、有限责任、管理连续等特征能有效的解决我国上市公司管理层收购中主体资格、融资途径、风险防范等各种难题。

3、管理层收购的融资来源

由于法律的严格限定和金融市场的不完备，我国上市公司管理层收购的融资手段非常有限。这对于作为一种规模庞大、程序复杂且需要大量资金投入的上市公司管理层收购来说是很不利的，因此，如何拓宽管理层收购的融资渠道，显得尤为的迫切。“企业的融资结构从根本上取决于所在国家的金融体制，我国上市公司管理层收购融资困境的突破也必须寄希望于中国金融体制市场化改革的全面深化、金融机构治理水平的显著提升、金融工具的不断创新以及金融中介服务水准的不断提高，”[1]因此，现在在我国，要解决上市公司管理层收购的融资困境首先必须放宽金融管制，赋予企业更大的融资自由。

根据我国《商业银行法》和《贷款通则》的规定，禁止银行资金违规流入股市，禁止借款人用贷款进行股本权益性投资以及在有价证券、期货等方面从事投机经营，但是这些规定有不尽合理之处。目前我国的民间借贷因其灵活性在企业并购方面发挥着越来越大的作用，而限于金融管制，银行尽管握有大量资金却苦于无法向外顺利融资，这对于国民经济的发展而言无疑起着巨大的负面作用。应当适当放宽银行贷款用途的限制，银行的资金进入股市应当是它的投资行为之一。

我国的信托法律制度已基本建立起来。如前所述，基于信托机构的特殊功能，其能为上市公司管理层收购融资问题的解决创造条件。信托机构通过发行资金信托计划，可以很容易地帮助上市公司管理层筹集到收购所需的资金。根据《信托投资公司管理办法》的规定，信托投资公司管理、运用信托资产时，可以按照信托文件的约定，采用出租、出售、贷款、投资、同业拆借等方式；信托公司自有资金的运用也十分灵活，可存放于银行或用于同业拆放、融资租赁和投资。可见，信托公司的融资方式非常丰富和便利，可以为管理层收购提供多样化融资。[1]

参考文献：

[1]任自力.管理层收购MBO的法律困境与出路[M].北京:法律出版社,2005.

[2]谈萧.上市公司治理与监管专题研究[M].北京:法律出版社,2006

[3]吴治攀,白建军.金融法路径[M].北京:北京大学出版社,2004